比特幣波動性正急劇下滑，但下行保護的溢價依然居高不下

Bitcoin 的價格在最近幾週已停止下跌，而儘管看起來選擇權交易員並不預期未來幾週會朝任一方向出現大幅波動，但防範下跌的保護成本仍然不低。

自 7 月初以來，Bitcoin 價格一直維持在 62,000 美元至 66,000 美元之間。週末期間，Volmex 的 BVIV 指數——衡量 Bitcoin 30 天年化隱含波動率的指標——跌至 35.59%，為 9 月以來最低。

這項指標可視為加密貨幣版的 Cboe 波動率指數 (VIX)，後者衡量美國股票的隱含波動率。與華爾街對應指標相同，它也被稱為「恐慌指數」，因為選擇權活動反映出市場對價格波動保護的需求。市場越緊張，需求越高，指數也就越高。

目前的 BVIV 水準較 2 月初大幅下滑，當時 Bitcoin 從 90,000 美元跌至接近 60,000 美元，BVIV 一度飆升至 90% 以上，交易員也紛紛湧入選擇權市場，以避險劇烈的價格波動。

供需失衡

加密貨幣主經紀商 FalconX 衍生品主管 Griffin Sears 表示，BVIV 近期的下滑，是加密選擇權市場「廣泛供需失衡」的結果。

他表示，由於 Bitcoin 價格頑固地維持區間震盪，市場對「方向性選擇權部位」的需求，也就是押注價格將朝任一方向大幅波動的興趣，已經消退。

所謂方向性選擇權部位，是指交易員買進買權、賣權，或同時買進兩者，以從標的資產預期中的大幅波動中獲利，但目前他們並未這麼做。Bitcoin 選擇權需求已經轉弱，這也反映在 BVIV 的下跌上。

買權讓投資人在價格上漲時，能以較低成本買入資產，只需先支付一筆較小的前期成本。賣權則可為標的資產價格下跌提供保險。

儘管需求轉弱，供給仍維持在高位。雖然每一份選擇權合約都同時有買方與賣方，但此處所謂的「高供給」，是指投資人愈來愈多地向造市商賣出選擇權。通常維持市場中性的造市商則透過買入這些選擇權來承接對手方，並提供流動性。

Sears 指出：「越來越多市場參與者，包括 Bitcoin 礦工與企業財資部門，正在運用『系統性覆寫計畫』。」

這些策略涉及賣出買權，以其現貨 BTC 持倉創造收益，這實際上會透過向市場大量提供選擇權供給來壓抑波動性。

Sears 表示，這種系統性賣出選擇權對 BVIV 的影響，可能又因年中價格通常較為沉寂以及現貨市場降溫而被進一步放大。由於假期期間活躍交易員較少，已實現波動率（即價格實際波動的幅度）收斂，進一步對隱含波動率（即市場預期其波動的幅度）形成下行壓力。

賣權仍比買權更昂貴

BVIV 走弱並不一定代表投資人看漲或掉以輕心。Sears 指出，儘管整體波動率偏低，但「賣權偏斜」仍處於高位。

這意味著投資人仍願意為賣權，也就是下行保護，支付溢價，而且整體而言，這類合約比買權更昂貴。這表示，雖然交易員不預期會出現巨大波動，但他們仍對熊市可能進一步加深保持警惕。

與此同時，成熟交易員正轉向押注 Bitcoin 何時會波動，而不是是否會波動。

Sears 表示：「聚焦波動率的市場參與者，已愈來愈少採取單純做多波動率的部位。相反地，[他們] 正在 Bitcoin 陡峭的期限結構與偏高的賣權偏斜中尋找相對價值。」

簡單來說，這表示專業交易員對直接「買進波動率」的押注興趣降低，轉而更專注於從不同到期日之間的選擇權定價差異，以及投資人為下行保險支付的額外溢價中獲利。

虛假的安全感

Bitcoin 擔保借貸平台 Arch 的共同創辦人兼技術長 Himashu Sahay 表示，波動率預期下降會造成一種虛假的安全感。

他在電子郵件中表示：「低 隱含波動率 會讓 BTC 借款人產生虛假的安全感。當槓桿成本低廉時，部位配置會變得更具侵略性，卻很少考慮下行保護。」

風險並未消失，只是被低估定價且避險不足，這使市場更容易受到劇烈波動與潛在強制平倉的衝擊。

Sahay 表示，解方不是等到波動率飆升後才被迫恢復紀律，而是一開始就以明確且透明的風險參數來設計信貸／槓桿結構，避免暫時性的流動性擠壓演變成強制平倉。