銅：關稅驅動的套利重塑 COMEX-LME 價差－法國興業銀行

法國興業銀行分析師 Michael Haigh 與 Jeremy Sellem 表示，隨著第232條關稅重塑 COMEX-LME 套利，銅已轉變為一種政策驅動型交易。他們強調，COMEX 溢價在結構上擴大、實體套利窗口再度開啟，以及價差呈均值回歸特性，長期偏向約 33 美元/公噸。他們的模型也萃取出市場對未來美國精煉銅關稅的隱含機率。

關稅重新定義 COMEX-LME 銅市動態

「銅已成為一種政策交易：美國 COMEX 銅與全球其他地區 LME 銅之間的套利，已從技術層面的市場現象，轉變為任何交易或避險這種金屬的人都必須關注的核心問題，而原因很簡單：關稅。自 2025 年以來，美國圍繞銅建立了日益強硬的第232條制度，對半成品及銅衍生產品課徵 50% 關稅，同時目前暫緩對精煉陰極銅本身課稅，但將該決定與商務部審查掛鉤，未來可能於 2027 年分階段實施 15% 關稅，並於 2028 年提高至 30%。」

「本篇 CCA 探討這項套利：其運作方式、關稅因素為何使其扭曲，以及其行為如何揭示政策風險被如何定價於實體銅與銅期貨市場。由於兩種合約皆可進行實物交割，金屬會從價格較低的市場流向價格較高的市場，而由於 LME 擁有遠大於 COMEX 的倉儲網絡，其庫存水準歷來高出約 65%。」

「在價格走勢方面，我們將該價差視為典型的均值回歸序列，在 28 年期間內，略微偏向 COMEX 約 +33 美元/公噸的溢價；其偏離通常會迅速收斂（半衰期約為 3.5 天），而由運費、倉單成本與融資成本所界定的無套利區間，則解釋了為何這項交易通常是由 LME 流向 COMEX。」

「我們利用這一框架反推出市場對未來銅關稅的隱含機率：由於關稅預期反映在 COMEX 相對於 LME CIF 完整交付成本的溢價中，而非原始交易所價差，因此我們剔除歷史上的非關稅基差，並將剩餘部分視為預期關稅貢獻。將我們的公式套用至相匹配的期貨到期日後，我們估計市場目前定價為：到 2027 年 1 月前實施 15% 關稅的機率約為 14.6%，到 2028 年 1 月前實施 30% 關稅的機率約為 37%。」

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